Francie a Itálie vypověděly fiskální pakt. Co bude dál?

Francouzský premiér Manuel Valls a jeho italský protějšek Matteo Renzi deklarovali - nebo přinejmenším naznačili -, že nebudou dodržovat fiskální kompakt, na němž se v roce 2012 dohodly všechny členské země eurozóny; místo toho mají v úmyslu vršit čerstvé dluhy. Jejich postoj obnažuje zásadní vadu ve struktuře Evropské měnové unie - vadu, kterou musejí evropští představitelé uznat a vyřešit dříve, než bude pozdě.

Fiskální kompakt - oficiálně Smlouva o stabilitě, koordinaci a správě v hospodářské a měnové unii - byl protislužbou Německu za schválení Evropského stabilizačního mechanismu (ESM), což byl v podstatě kolektivní sanační balík. Kompakt vymezuje striktní strop na strukturální rozpočtové schodky jednotlivých zemí a stanovuje, že poměry veřejného dluhu k HDP přesahující 60 procent se musejí každoročně snižovat o jednu dvacetinu rozdílu mezi aktuálním poměrem a cílem.

Přesto se francouzský poměr dluhu k HDP do konce tohoto roku zvýší na 96 procent oproti 91 procentům v roce 2012, zatímco italský poměr dosáhne 135 procent oproti 127 procentům v roce 2012. Faktické vypovězení fiskálního kompaktu Vallsem a Renzim naznačuje, že v nadcházejících letech se tyto poměry budou zvyšovat ještě více.

V tomto kontextu si představitelé eurozóny musejí klást tvrdé otázky o udržitelnosti současného systému dluhové správy v EMU. Měli by začít tím, že se zamyslí nad dvěma možnými modely zajištění stability a dluhové udržitelnosti v měnové unii: nad modelem mutualizace a nad modelem zodpovědnosti.

Evropa se zatím drží modelu mutualizace, v němž jsou dluhy jednotlivých států pojištěné společnou centrální bankou nebo systémem fiskální sanace, což zajišťuje bezpečnost pro investory a do značné míry to eliminuje úrokové rozpětí mezi zeměmi bez ohledu na jejich míru zadluženosti. Aby se zabránilo tomu, že uměle snížené úrokové sazby budou podněcovat státy k nadměrnému půjčování, zavádějí se politické dluhové brzdy.

V eurozóně se mutualizace realizovala prostřednictvím velkorysých finančních záchran ESM a úvěru TARGET2 v hodnotě zhruba jeden bilion eur z národních rotaček na peníze pro státy zasažené krizí. Evropská centrální banka se navíc zavázala, že bude tyto země bezplatně chránit před státním bankrotem prostřednictvím svého plánu "přímých měnových transakcí" (OMT) - tedy slibu, že nakoupí jejich suverénní dluh na sekundárních trzích -, jenž funguje zhruba stejně, jako by fungovaly eurobondy.

Druhá možnost - model zodpovědnosti - vyžaduje, aby každý stát přijal zodpovědnost za vlastní dluhy, přičemž náklady spojené s případným bankrotem nesou jeho věřitelé. Tváří v tvář tomuto riziku požadují věřitelé od počátku vyšší úrokové sazby nebo odmítají poskytnout další úvěr, čímž si na dlužnících vynucují jistou dávku disciplíny.

Nejlepším příkladem modelu zodpovědnosti jsou Spojené státy. Když se americké státy typu Kalifornie, Illinois nebo Minnesoty dostanou do fiskálních potíží, nikdo neočekává, že je jiné státy nebo federální vláda zachrání, natož aby jejich dluhopisy garantoval či nakoupil Fed. Ten na rozdíl od ECB nenakupuje žádné dluhopisy jednotlivých států; náklady na případnou státní insolvenci musejí nést investoři. V roce 1975 musel stát New York slíbit svým věřitelům budoucí daňové příjmy, aby zůstal solventní.

USA samozřejmě nebyly tak přísné vždy. Krátce po svém založení se i ony pokoušely o mutualizaci dluhů - první americký ministr financí Alexander Hamilton označil v roce 1791 tento plán za "tmel" nové americké federace.

Ukázalo se však, že model mutualizace - který byl znovu použit v roce 1813 během druhé války proti Britům - nafukuje úvěrovou bublinu, jež v roce 1837 praskla a způsobila bankrot devíti z 29 tehdejších amerických států a území. Nevyřešený dluhový problém zvýšil napětí v otázce otroctví, která v roce 1861 rozpoutala občanskou válku.

Jak poznamenal historik Harold James, mutualizace se v tomto smyslu ukázala být spíše dynamitem, nikoli tmelem nové americké federace. Teprve po skončení občanské války se USA rozhodly provozovat federaci podle modelu zodpovědnosti - tento přístup od té doby upevňuje stabilitu a omezuje úroveň zadlužení jednotlivých států.

Pro evropské představitele by vystoupení Francie a Itálie z fiskálního kompaktu mělo sloužit jako jasný náznak, že model mutualizace nefunguje ani v eurozóně. ECB by pak měla podle příkladu Fedu zrušit svůj program OMT, který podle německého ústavního soudu stejně není v souladu se smluvním právem EU. ECB by dále měla opětovně zavést požadavek, aby se dluhy TARGET2 splácely ve zlatě, jak k tomu došlo před rokem 1975 v USA, aby se vyrovnala bilance mezi různými oblastmi Federálního rezervního systému. A možná by se měl znovu zvážit i samotný fiskální kompakt.

Podobná opatření by dala investorům najevo, že nemohou doufat, že je v dobách krize zachrání rotačky na peníze, což by je potažmo přinutilo požadovat vyšší úrokové sazby nebo úvěry neposkytovat. To by nastolilo větší disciplínu v zadlužených státech eurozóny a uchránilo Evropu před dluhovou lavinou, která by nakonec mohla dohnat k bankrotu i momentálně solventní státy a zničit celý projekt evropské integrace.

© Project Syndicate 2013 www.project-syndicate.org.