Centrální banka není prostředí pro holubice

Do čela České národní banky míří současný člen bankovní rady Aleš Michl. Den nato musela centrální banka začít sama intervenovat na podporu české měny. Co čekat od nového vedení a je třeba se bát velké diskontinuity?

Jmenování Aleše Michla signalizuje, že současný guvernér Jiří Rusnok u prezidenta neuspěl s návrhy kandidátů, kteří by představovali kontinuitu v současné politice ČNB – tedy v souladu s interní prognózou reagovat na akcelerující inflaci zvyšováním úrokových sazeb. Je proto pravděpodobné, že prezident může dodat novému guvernérovi do bankovní rady i další „holubičí“ hlasy, tedy takové, které budou oproti takzvaným „jestřábům“ preferovat hospodářský růst před nízkou inflací (do začátku příštího roku rozhodne prezident o dalších pěti jménech).

Jestřáb z holubice

Nejde však tolik o nálepkování centrálních bankéřů na holubice nebo jestřáby. Aleš Michl do bankovní rady vstupoval jako jestřáb a až v průběhu pandemie covidu se z něj stala holubice. Nikde také není psáno, že do budoucna své názory nezmění – doživotních jestřábů nebo holubic je v měnové politice jako šafránu.

V postojích a výrocích nového guvernéra jsou však jiné a závažnější problémy. Aleš Michl po svém jmenování a priori vylučoval potřebu dalšího růstu sazeb. Jak může nový guvernér vědět dnes, jak by měla bankovní rada rozhodnout o sazbách skoro za čtvrt roku? Navíc bez znalosti toho, jak dopadne červnové zasedání ČNB, a v ostrém protikladu k doporučením nejnovější prognózy ČNB. Z té naopak vyplývá potřeba dalšího výrazného růstu úrokových sazeb.

Je sice pravda, že i v minulosti docházelo k názorovým neshodám mezi interním aparátem ČNB a bankovní radou. Zpravidla se ovšem pracovalo na společném sbližování pozic. To je dnes při poslechu argumentů nového guvernéra těžko představitelné. Aleš Michl je přesvědčen, že pokud mají inflační tlaky nákladový původ (například rostoucí ceny energií), nemusí na ně centrální banka reagovat a měla by jednoduše čekat, až se inflace přežene. To možná platí v případě menších nabídkových šoků. Pokud se však jedná o celou sérii výrazných a déle trvajících nabídkových šoků (drahé energie, pohonné hmoty, kovy), které narážejí do přehřívající se ekonomiky s nedostatkem pracovních sil, centrální banka jednat musí. Nabídka s poptávkou jsou v nerovnováze, a pokud ČNB nepomůže poptávku zchladit, výrazně vzrostou střednědobá inflační očekávání podniků i domácností. To se již bohužel částečně děje. Tříletá inflační očekávání českých podniků vyskočila z 2,2 procenta v roce 2020 až k šesti procentům.

Tím, že Česká národní banka postupně dostala sazby z okolí 0 procent k 5,75 procenta, jen zabránila samovolnému prudkému propadu reálné úrokové sazby, který by jen hnal poptávku dál vpřed. Správnou reakcí na dnešní stagflační šoky je proto včas a dostatečně rychle zvýšit reálné úrokové sazby, aby poptávka zpomalila a střednědobá inflační očekávání zůstala stabilní. Je to cesta, která bolí, ale při léčbě nabídkových šoků se určitému poklesu životní úrovně a nárůstu nezaměstnanosti jednoduše vyhnout nelze.

Lekce ze sedmdesátých let navíc říkají, že pozdější reakce centrálních bank a hašení vyšší a setrvačnější inflace je ve finále více nákladné. To odborný aparát ČNB samozřejmě velmi dobře ví a na základě nově příchozích dat aktualizuje potřebu dodatečné měnové restrikce. Je proto důležité, aby v dnešní složité době zůstala „nová“ bankovní rada v těsném kontaktu se svým odborným aparátem.

Hlas Aleše Michla bude samozřejmě v obměněné bankovní radě jedním ze sedmi a všechna zásadní rozhodnutí ČNB jsou kolektivní. Hodně tedy bude záležet na tom, jaká nová jména ještě do vedení ČNB přijdou.

Rizika jízdy bez brzdy

Pokud by nová bankovní rada nehledě na interní doporučení další zvyšování sazeb explicitně vylučovala, stane se pro trhy a širší spektrum aktérů v ekonomice daleko hůře čitelným a výrazně méně kredibilním partnerem. Inflační očekávání by pak dál rychle rostla a koruna se dostávala pod setrvalý tlak. Žádné „vysvětlování“ přechodnosti inflace směrem k veřejnosti, tak jak navrhoval Aleš Michl, na tom nic nezmění.

Pokud by nová bankovní rada nehledě na interní doporučení další zvyšování sazeb explicitně vylučovala, stane se pro trhy a širší spektrum aktérů v ekonomice daleko hůře čitelným a výrazně méně kredibilním partnerem.

Pokud centrální banka nebude skutečně kredibilně šlapat na brzdový pedál, její pověst utrpí a pro nás všechny bude vypořádání se se stagflačními šoky daleko dražší. Velkým štěstím je, že ČNB má z minulosti nastřádané masivní devizové rezervy a může s nimi eventuální výprodeje české koruny tlumit – fakticky trochu nahrazovat další růst úrokových sazeb rozprodejem devizových rezerv. To však asi není nejlepší dlouhodobá strategie. I když jsou naše devizové rezervy masivní a na úrovni přes 160 miliard eur dosahují 60 procent HDP, nejsou nekonečné a vůči objemům zobchodovaným na devizových trzích jsou relativně malé. Se zhoršující se vnější rovnováhou a méně kredibilní ČNB v zádech se pak jednoduše mohou začít rychle tenčit.

Související

Měnová politika

Aleš Michl – prostořeký guvernér, který se na fotkách neusmívá

6 minut čtení

Loni na podzim, ještě v pokoji v pražské Ústřední vojenské nemocnici, poskytl prezident Miloš Zeman rozhovor televizi Nova. To, co mohlo...