Řešení, jak zkrotit inflaci, kterou teď především táhne růst cen energií a komodit, hledají ekonomové i novináři po celém světě, nejen v Česku. Když hlavní ekonom skupiny Natland Petr Bartoň vystoupí „out off the box“, dokáže se na řešení problému dívat úplně jinak než všichni ostatní. „Když to řeknu hodně nadneseně, tak by svět měl vzít všechny své rezervy a investovat je do výzkumu baterií. Kdybychom měli lepší baterie, tak cena elektřiny může být zítra na polovině oproti dnešku a pozítří na polovině ceny před covidem. V takovou chvíli bychom neřešili inflaci,“ říká Bartoň. Podle něj nemusí jít o baterii v konvenčním slova smyslu. „Tou baterkou může být vodík. Jde o to najít uchovatele energie, který je snadno transportovatelný – v místě i v čase,“ říká Bartoň. Zároveň ale vysvětluje, jaké postupy a kroky jsou k dispozici tady a teď. A jak moc mohou fungovat.

Během jmenování nového guvernéra vás citoval prezident Miloš Zeman, když řekl: „… druhá skupina ekonomů mluví o nákladové inflaci a v takovém případě je samozřejmě zvyšování úrokových sazeb nákladem svého druhu a k inflaci přispívá. Tento názor zastává například ekonom Petr Bartoň.“ Co na to říkáte, že jste se stal součástí ceremoniálu jmenování guvernéra?

Ty dvě skupiny nejsou tak vyhraněné. Spor o podstatu dnešní inflace trochu připomíná newtonovskou fyziku – výslednice záleží na tom, která z dvou sil převládá. To, že zvýšení sazeb zvedne úroky firemního zadlužení, a tím pádem náklady firmám, chápe každý ekonom. Firmy pak podle toho, jak velkou mají konkurenci, budou náklady přenášet na zákazníky ve finální ceně. Takže ano, zvyšování sazeb na straně firem má svůj podíl na inflaci. Že by to byl jediný efekt vysokých úroků netvrdí prezident republiky české, nýbrž turecké. Erdogan vyrůstal v rodině trhovců s dluhy a viděl efekt vysokých úroků. Dívá se tak na to čistě mikropohledem. Makropohledem stále platí, že zvýšené sazby sníží také poptávku, což povede k menší schopnosti firem propisovat zvýšené náklady do cen. Nikdo nezpochybňuje, že vyšší úrokové sazby nějakým způsobem brzdí inflaci. Ta otázka ale je, jaký je dnes podíl nákladové inflace a kolik poptávkové.

Byl jsem překvapený, že mě prezident zmínil. Naposledy jsem ho viděl v roce 2001, kdy si ode mě v Chicagu půjčil pomlázku.

Jak tedy vnímáte skutečnost, že vás prezident zmínil?

Překvapilo mě to. Naposledy jsem byl s prezidentem ve styku na Velikonoce 2001, kdy si ode mě v Chicagu, kde jsem studoval, vyžádal moji pomlázku „na svou manželku“. Já jen od začátku covidové krize říkám to, co většina: nejsme ve 30. letech, kdy byla krize z nedostatku poptávky. Nyní je či byla krize z nedostatku nabídky a zvyšováním sazeb má větší smysl bojovat s inflací poptávkovou, nikoli nabídkovou. Skutečně tak záleží na zpracování analytických dat, abychom zjistili, nakolik je současná inflace dána nabídkou. I kdybyste se zeptal někoho z údajné první skupiny, co dělat s čistě nákladovou inflací, i ten by vám řekl, že zvedat sazby sice lze, ale zvýšení by muselo být natolik prudké, aby vyvolalo obří negativní poptávkový šok, který by přetlačil samotný efekt zvýšení nákladů skrze vyšší úroky. Další možný rozdíl je ve vnímání času, za jak dlouho se vyšší úroky na inflaci projeví. Zatímco vyšší úroky zvýší náklady úvěrů ve firmách téměř okamžitě, na poptávku budou mít vliv většinou až zhruba za rok, možná i později.

Úrokové sazby jsou prostě slabší ve schopnosti snížit nákladovou inflaci. Musely by se zvýšit třeba třikrát více, aby vykonaly stejnou „práci“, jakou by vykonaly při poptávkové inflaci.

V nedávném rozhovoru pro Ekonom řekl viceguvernér ČNB Tomáš Nidetzký, že dnes nákladové vlivy mají na inflaci 70procentní podíl. Jaký je vhodný přístup v takové době?

Historie naší inflace je zajímavá tím, že na začátku pandemie v roce 2020 byla čistě nákladová. Zavřela se výroba a lidé měli stejné množství peněz, které jim různou podporou poskytla vláda. V druhém roce pandemie, kdy se už výroba a dodávky obnovovaly, udržování poptávky ze strany vlády v Česku pokračovalo. To, že vláda pokračovala se stimulací poptávky i ve druhém roce je tím, čím se lišíme od jiných zemí. Český nárůst zadlužení ve druhém roce byl nejvyšší v EU, ostatní země zadlužení začaly opět snižovat. Ve třetím roce jsme se pak vrátili k nákladovému šoku kvůli válce, kdy rostou ceny potravin a energií.

Putin snižuje inflaci

Dlouhotrvající státní pomoc je tedy příčinou, proč máme druhý nejvyšší růst cen v Evropě?

Jde rozhodně o jeden z důvodů.

Centrální banka musí být vždy pozitivnější. Pokud by začala vyhlašovat, že jsme v háji, tak se z inflačních očekávání stane realita.

A ty další?

To je třeba ukázat na tom, v čem se lišíme od zemí mimo eurozónu. Maďarsko si třeba vyjednalo zvláštní vztah s Vladimirem Putinem, a má tak levnější energie, a tím pádem i nižší inflaci. V případě Bulharska či Rumunska je to zase dáno tím, že stát tam stále reguluje více než u nás. Regulované ceny mohou být nižší v inflaci, ale lidé za regulace platí vyššími cenami v bezinflačních dobách. A mimochodem Rumunsko se už úrovní inflace dostává na naši, potažmo inflaci pobaltských zemí, kde je taktéž dvouciferná.

Petr Bartoň (46)

Hlavní ekonom investiční skupiny Natland. Vystudoval ekonomii na univerzitách v Cambridge a Chicagu, je členem řady mezinárodních skupin zabývajících se řešením ekonomických otázek. Přednáší také na několika prestižních vysokých školách.

Petr Bartoň
Foto: Honza Mudra

V kontextu toho, jak nerovnoměrně rostou různé ceny, je dobré říct, že například plyn, který na počátku invaze zdražil a následně zlevnil, je dnes, kdy tento rozhovor vedeme, na předválečné úrovni. Problém u plynu není, že by se válka odrazila tolik na okamžité ceně, ale že roste cena kontraktů na příští roky a každý den navíc, který válka trvá, prodražuje budoucí ceny této komodity. Navíc Evropa se na počátku války zavázala, že se zbaví do konce roku dovozu dvou třetin ruských uhlovodíků. To znamená, že zvýšené ceny se rozkládají na delší časové období. A to časové rozložení má přímý vliv i na otázku zvyšování úrokových sazeb. My jsme dnes svědky, že každý měsíc vyhlásí statistický úřad inflaci ještě vyšší než měsíc minulý. Tak je růst inflace rozkouskován a na každé zvýšení pak ČNB reaguje dalším zvýšením úroků. On ale ten náběh inflace souvisí i s tím, že se pro letošní rok ČSÚ rozhodl ceny elektřiny a plynu do indexu propisovat pouze postupně, s tím, jak spotřebitelům končí staré fixy cen a přecházejí na dražší. Z pohledu statistiků je to jistě čisté, ale ekonomové vědí, že inflační problém, kdy skutečné ceny energií vzrostly o stovky procent, je pouze časovaná bomba. Budoucí ceny narostly jednorázově, více než inflace, ale nyní se již budoucí ceny měsíc od měsíce tolik nemění, a neživí tak potřebu reagovat na „nová“ čísla.

Také je důležité připomenout, že už do covidu jsme vstupovali s jednou z nejvyšších inflací. Eurozóna taktak vystoupala nad jedno procento, zatímco my už v listopadu 2019 vyskočili z tolerančního pásma ke třem procentům, na což pak banka v předvečer covidu reagovala drobným zvýšením sazeb. Takže bylo pravděpodobné, že i při východu z covidového tunelu budeme mít „náskok“.

Už na podzim jste tvrdil, že vláda a ČNB se mýlí a že inflace bude kulminovat později a bude vyšší.

Ano, to jsem říkal. Většině ekonomů bylo jasné, že situace je horší a že se to tak rychle nepodaří ubrzdit. Zároveň vzhledem k inflačním očekáváním musí být centrální banka vždy konzervativnější a pozitivnější. Pokud by začala vyhlašovat, že jsme v háji a čeká nás dvacetiprocentní inflace, tak se automaticky skrze očekávání z této předpovědi stane realita.

Budoucnost cen energií v Evropě bude záviset na důvěryhodnosti závazku EU, že dodrží embargo na dovoz ruských surovin.

Jestliže teď převažuje nákladová inflace, co lze dělat?

Pořád tu jsou dva nástroje. Úrokové sazby a kurzový kanál. Využití kurzu je relativně omezeno množstvím devizových rezerv, které centrální banka má. Ty sice fungují hned a mohou posílit kurz, ale i tak trvá, než se kurz projeví v konečných cenách. Jaký nástroj použít, bude záviset hlavně na tom, jak reálně by se inflace do budoucna vyvíjela za předpokladu, že by ČNB nic neudělala. Jakékoliv rozhodnutí tak musí centrální banka dělat na základě svých modelů. Nic jiného k dispozici nemá. Problém dneška je, že tenhle typ inflace Západ nezažil od 70. let, kdy došlo k ropným šokům. V posledních 50 letech kdykoliv, kdy jsme zažívali zvýšenou inflaci, tak byla způsobena poptávkou. Je to logické. Nákladová inflace totiž znamená, že se v danou chvíli střelila ekonomika do nohy a něco je špatně – omezení výroby, zavření globálních přístavů či nedostatek energií jako v případě války. Dobrovolně se do nohou většina ekonomik nestřílí. Poptávková inflace naopak znamená, že všechno šlape až příliš dobře a ekonomika se přehřívá. S nákladovou inflací se centrálním bankéřům prostě bojuje hůř.

Potřebujeme lepší baterie

A nějaké neortodoxní řešení?

Dokud bude problém s energiemi, bude problém i s inflací. Když to řeknu hodně nadneseně, tak by svět měl vzít všechny své rezervy a investovat je do výzkumu baterií. Dnešní nejvhodnější baterie pro přenosovou soustavu se principiálně nezměnila od nejstarších dob: olovo a kyselina. Kdybychom měli lepší baterie, tak cena elektřiny může být zítra na polovině oproti dnešku a pozítří na polovině ceny před covidem. V takovou chvíli bychom neřešili inflaci.

Takže řešením nákladové inflace je podle vás schopnost uchovávat a skladovat energie?

Jednoznačně. Vezměte si, že plyn lze skladovat v zásobnících a pouštíte ho podle toho, jaká je poptávka. U elektřiny máme zásobníky omezené. Zásobníky bychom nepotřebovali, kdyby se dala energie levně přenášet z míst, kde ji lze levně vyrábět – třeba na Sahaře –, do místa, kde ji chceme spotřebovat. Tomu ovšem brání Ohmův zákon. Kdyby dnes někdo vynalezl lepší „baterku“, tak zítra můžeme mít zápornou inflaci, tedy deflaci. Jen samotné oznámení by způsobilo krach cen energií, a to i ve chvíli, kdy by bylo jasné, že implementace tohoto řešení by investorům nutně nějakou dobu trvala. Mimochodem tou baterkou může být vodík, takže si nepředstavujme, že to nutně musí být jen nějaká krabička. Jde o to najít uchovatele energie, který je snadno transportovatelný – v místě i v čase.

Bez toho se rizika nákladových šoků nezbavíme?

Budoucnost cen energií v Evropě bude záviset na tom, jak důvěryhodný bude závazek Evropské unie, že dodrží embargo na dovoz ruských surovin. Abychom změnili energetický mix Evropy od ruské ropy na energetické alternativy, tak nutně musí přijít velké investice soukromých firem. Stát neumí postavit stanice na LNG. To umí jen soukromý sektor. To jsou investice, které budou trvat roky, a tím pádem i jejich návratnost musíte počítat na násobně delší dobu – desetiletí. Do toho půjde investor jen tehdy, když se rozdíl cen vyplatí. Záleží i na chování centrálních bank, které již před covidem začaly vést komerční banky, do čeho mohou investovat, co je „špinavé“, a co ne. Skrze bankovní regulaci tak centrální banky promlouvají i do energetiky.

Česká ekonomika jako jedna z mála v EU není na předcovidové úrovni. Překvapuje mě, jak málo lidí to řeší. Jde o velmi zajímavý fenomén.

Pokud by teď skončila válka a ceny energií by hned spadly, šla by dolů i inflace?

To ukazuje zkušenost ze 70. let., kdy proběhly dva ropné šoky. Tehdy inflace kulminovala až v roce 1981. Cena ropy už dávno klesla, ale protože se u veřejnosti zahnízdila inflační očekávání, která vydržela až do 80. let. U nás dnes máme inflaci 14,2 procenta. V USA tehdy dosáhla maxima na úrovni 14,8 procenta. Příští měsíc, alespoň podle očekávání, překonáme nejvyšší americkou inflaci, kterou způsobila ropná krize.

Co tedy českou ekonomiku v tomto a následujícím roce čeká?

Budoucí léta budou čistě ve znamení řešení energetické otázky. Více se vnoříme do západní energetické soustavy, protože budeme ze Západu přijímat více energie. Kvůli tomu samozřejmě budeme muset udělat určité technické změny. Jak rychle budou investoři tyto změny provádět, bude záviset na tom, nakolik budou věřit evropským vládám, že dodrží svůj závazek dlouhodobě se odpoutat od ruské ropy. A to je strašně důležité. Protože to poslední, co by investoři chtěli, je teď uvěřit vládám, začít investovat a pak, až na Ukrajině skončí konflikt, případně se v Rusku vymění vladař, přihlížet, jak Evropská unie neodolala vábení levné ruské ropy. Politický tlak zchudlých evropských voličů na vlády může být velký. Energetické investice by se nevyplatily, protože by tu najednou byla zase levná energie. Takže jakkoliv to zní hrozně, při odpoutávání od energetické závislosti na Rusku není největší hrozbou drahá energie, ale budoucí levná energie. S tím vším samozřejmě souvisí inflace.

Co nejhoršího se může stát domácnostem v souvislosti s inflací?

Když lidé nezmění své chování a zůstanou zvyklí na to, že nejlepším způsobem uchování peněz je dát je někam do banky na účet. Nejhorší je zůstat pasivní. Obzvláště když při nejisté budoucnosti často začínají více spořit – a tím vydávají více svého bohatství všanc inflaci. Spořit se dá i aktivně – podílet se na růstu těch částí ekonomiky, které porostou, a to se lze jedině skrze investice.

Bez recese inflaci nezkrotíme

Češi kromě spoření také ve velkém investují do nemovitostí. Myslíte si, že je reálné, že by jejich cena v dohledné době spadla?

Řeknu vám jednu statistiku. Ve Spojených státech, a ten příklad uvádím, protože mají k dispozici delší časovou řadu dat než my, se od 50. let ani jednou nepodařilo zkrotit inflaci vyšší pěti procent bez toho, aby nastala recese. Ano, naše ekonomika je od té americké odlišná, přesto je téměř jisté, že bez nějaké recese se inflace snížit nepodaří. Muselo by ale jít o recesi velmi silnou, aby prosákla až do nemovitostního sektoru.

Musela by se zásadně zvýšit nezaměstnanost, tak aby se výrazně zvýšil počet lidí neschopných splácet hypotéku. Jinak k současné výši hypotečních úvěrů musím zdůraznit jednu věc, kterou si málokdo uvědomuje. Při současné inflaci jsou hypotéky levnější než před covidem. Tehdy byla inflace kolem tří procent a hypotéky měly sazbu dvě až tři procenta, takže to pro lidi bylo „šul nul“. Dnes sice máte úrok pět až šest procent, ale platíte penězi, které se znehodnocují o 14 procent. Jistě, nevíme, nakolik toto znehodnocení splácených peněz pokryje růst příjmů, ale minimálně v porovnání s potřebou jsou byty dlouhodobým ochranitelem hodnoty. Obzvláště ve státě, který tak brání jejich stavění a přispívá k jejich vzácnosti.

Kdyby ECB byť i nepatrně zvýšila sazby, tak si trh bude do budoucna projektovat další růst úroků a v ten moment zbankrotuje Itálie. To by ohrozilo existenci samotného eura.

Takže šance na snížení cen moc není?

Ceny nemovitostí v Česku rostou, protože je tu malá nabídka. Navíc přišel covid, který přinesl zásadní růst cen materiálů, čímž se ještě zaškrtil příliv nových bytů. Vždycky mě pobaví, když slyším, jak se někdo diví, proč roste cena nemovitostí, když se v Česku staví víc nemovitostí, než kolik se jich rozpadne a kolik zanikne, a přitom počet obyvatel naší země takřka neroste. Ano, nemovitostí v Česku je vlastně dost, jenže nejsou tam, kde lidé chtějí bydlet. Dalším faktorem je zvýšená rozvodovost a také se oddaluje věk vstupu do manželství, takže lidé bydlí déle separátně. Což opět zvyšuje potřebu většího počtu nemovitostí. Dle posledního sčítání lidu je každá třetí domácnost jednočlenná. Při předchozím to byla téměř každá čtvrtá.

Česká ekonomika stále není jako jedna z mála v EU na předcovidové úrovni. Čím to je?

Překvapuje mě, jak málo lidí to řeší, přitom z pohledu ekonoma je strašně zajímavou otázkou, proč se v tomto ohledu od zbytku Evropy tak lišíme. Ale odpověď vám na ni zatím nedám, protože bez hlubšího bádání je to strašně těžké. Tento fenomén bychom měli bedlivěji studovat.

ECB se inflaci ukočírovat nesnaží

V eurozóně je velmi rozličná úroveň inflace, v Estonsku je kolem 19 procent a třeba ve Francii je pětiprocentní. Jak tohle může ECB ukočírovat a najít správnou sazbu?

Dneska se o nějaké ukočírování po pravdě ECB ani nesnaží. Je ve velmi složité situaci. Kdyby byť i nepatrně sazby zvýšila, tak si trh bude do budoucna projektovat další růst úroků a v ten moment zbankrotuje Itálie. To by ohrozilo existenci samotného eura. Euro sice přežilo před lety bankrot Řecka, ovšem italská ekonomika je násobně větší. Ale zpátky k vaší otázce: když máte takový rozptyl inflace, tak je v podstatě nemožné najít jednu správnou výši úrokové sazby. I kdyby tu nebyl problém s Itálií a sazbou by se dalo pohnout, vždy bude buď příliš nízko pro země s vysokou inflací, nebo vysoko pro země s inflací nižší. Existují jen tři způsoby, jak vyrovnávat geografické nerovnoměrnosti v ekonomice. Buďto přizpůsobíte směnný kurz, tak jako to může dělat Česko. Nebo se mohou lidé, tak jako v USA, snadno stěhovat z oblastí, kde je nezaměstnanost nebo drahota do těch, kde práce je nebo je tam levněji.

A třetí způsob?

No a třetí způsob je, že začnou transfery peněz z vybraných daní. Eurozóna má problém v tom, z těchto tří způsobů se dobrovolně zbavila možnosti vyrovnávání nerovnoměrností prostřednictvím kurzu, zároveň nevytvořila dostatečně velké fiskální transfery na podporu pomaleji rostoucích ekonomik. Zbývá tu tak jediná možnost, totiž migrace lidí. Ta ale v eurozóně není tak snadná jako ve Spojených státech, třeba kvůli jazykovým bariérám i kulturním rozdílům. Lidé se tu chtějí stěhovat za prací méně, než Evropská unie předpokládala. Dokud byly hladiny ekonomických vod klidné, tak sice rozdíly mezi jednotlivými ekonomikami existovaly a rostly, ale pořád byly na udržitelné úrovni. Teď ale přišel uragán a rozdíly se extrémně zvýšily. A nalézt správnou cenu peněz je pak nemožné. 

Související