Hazardní hra centrálních bank

Centrální banky uzavřely v posledních letech velkou sázku. Vsadily na to, že dlouhé používání nekonvenčních a experimentálních kroků bude představovat účinný most vedoucí k rozsáhlejším opatřením, která vygenerují vysoký inkluzivní růst a minimalizují riziko finanční nestability. Centrální banky však opakovaně musely své úsilí zvyšovat a přitom si stále více uvědomovaly rostoucí rizika pro svou důvěryhodnost, efektivitu a politickou autonomii. Centrální bankéři se teď paradoxně mohou dočkat reakce od jiných institucí určujících hospodářskou politiku, které jim nejen nepomohou vrátit činnost do normálu, ale ještě jim jejich úkol výrazně ztíží.

Začněme americkým Federálním rezervním systémem, nejmocnější centrální bankou světa, jejíž kroky výrazně ovlivňují chod jiných centrálních bank. Když se Fedu po roce 2008 podařilo stabilizovat dysfunkční finanční soustavu, která hrozila uvrhnout svět do mnohaleté deprese, doufal, že už v létě 2010 začne normalizovat svůj postoj k hospodářské politice. Stále výraznější polarizace Kongresu, jejímž příkladem byl vzestup Tea Party, však zabránila nezbytnému návratu k fiskální politice a strukturálním reformám.

Místo toho se Fed uchýlil k používání experimentálních opatření, aby získal čas pro americkou ekonomiku, než začne být politické prostředí příznivější k prorůstovým politikám. Úrokové sazby klesly k nule, Fed rozšiřoval své nekomerční angažmá na finančních trzích a nakupoval rekordní objem dluhopisů prostřednictvím programů kvantitativního uvolňování.

Tento obrat v politice se v očích většiny centrálních bankéřů zrodil z nutnosti, nikoliv z vlastního rozhodnutí. A zdaleka nebyl dokonalý.

Fed věděl, že není v jeho moci podpořit skutečné hospodářské zotavení přímo prostřednictvím fiskální politiky, zmírňovat strukturální překážky inkluzivnímu růstu ani bezprostředně zvyšovat produktivitu. Tyto věci byly hájemstvím jiných aktérů, kteří postrádali politickou autonomii Fedu. Tváří v tvář této nešťastné realitě se americká centrální banka snažila podporovat růst nepřímými, experimentálními způsoby. Injekcemi likvidity však vyšroubovala ceny finančních aktiv vysoko nad úroveň, kterou by opodstatňovaly základní ekonomické ukazatele. Fed doufal, že se pak držitelé aktiv budou cítit bohatší, což je podnítí k tomu, aby více utráceli a motivovali firmy k vyšším investicím.

Tyto "efekty bohatství" a "živočišné instinkty" se však ukázaly jako docela chabé. Fed proto cítil nutnost v těchto krocích pokračovat. To vedlo k řadě nezamýšlených důsledků a k rizikům vedlejších ztrát, jež jsem podrobně rozebral v knize The Only Game in Town.

Evropská centrální banka − z hlediska systémového významu druhá hned za Fedem − se ubírala po podobné dráze, ovšem s ještě nekonvenčnější měnovou politikou včetně záporných úrokových sazeb, tedy se zpoplatňováním střadatelů namísto vypůjčovatelů. Dopad na růst je i v tomto případě dosti tlumený, přičemž náklady a rizika spojená s takovými opatřeními se vrší.

Obě centrální banky zdůrazňují význam včasného návratu k obecnějším prorůstovým opatřením. Jejich výzvy však nedopadají na úrodnou půdu. Fed ani ECB dnes neočekávají, že jejich roli v dohledné době převezmou jiní strůjci hospodářské politiky. Místo toho mají obě instituce napilno s přípravou dalšího kola stimulů, které budou obnášet ještě větší rizika.

Některé prorůstové politiky, o nichž se v současné době diskutuje, by v případě, že nebudou správně navrženy, mohly zvýšit disruptivní finanční nestabilitu a tím ještě více zkomplikovat práci centrálních bankéřů. Představa "lidového kvantitativního uvolňování" − tedy přímočařejšího přesunu financí od centrálních bank k populaci − si na obou stranách politického spektra získává stále větší pozornost. Totéž platí o související "moderní měnové teorii", která by výslovně podřídila centrální banky ministerstvům financí v době, kdy se stále většímu zájmu těší i koncept všeobecného základního příjmu a vyvstává potřeba přehodnotit proces určování mezd.

Někteří lidé na politické levici navíc zkoumají, do jaké míry by se vyhlídky na rychlejší a inkluzivnější růst mohly zvýšit návratem k vyššímu podílu státu na vlastnictví výrobních prostředků. A také se zdá, že populisté v evropských zemích s křehčí dluhovou stabilitou jeví ochotu znovu otestovat bdělost trhů tím, že budou pracovat s vyššími rozpočtovými schodky bez důrazu na vyvažující prorůstové iniciativy.

Takové návrhy jsou špičkou politického ledovce, který dále zvětšují obavy z dopadu technologií na pracovní místa, klimatické změny a demografické trendy. Tento vývoj jen podtrhuje, jak nová politická témata zasahují do tvorby hospodářské politiky a dál zvyšují nejistotu ekonomických vyhlídek. A protože se aktivismus centrálních bank zintenzivňuje, bude se propast mezi cenami aktiv a základními souvisejícími ukazateli ekonomické a firemní kondice pravděpodobně ještě více prohlubovat.

Centrální banky sázejí na to, že jim spásu přinese větší aktivismus na straně jiných ekonomických hráčů. V současné situaci se však musí potýkat se stále pravděpodobnějším scénářem, ve kterém prohrají všichni: buď se dostaví politická reakce, ale vyjde najevo, že jen nahlodává důvěryhodnost, efektivitu a politickou autonomii centrálních bank, nebo se nestane vůbec nic a centrální banky pak budou muset nést zátěž, která je už dnes přehnaně velká a přesahuje možnosti jejich nástrojů. Centrální bankéři jako zkušení hazardní hráči mohou brzy zjistit, že ne všechny sázky se dlouhodoběji vyplatí.

© Project Syndicate, 2019