Finanční trhy: Kam se poděla jejich kolísavost?

Kam se poděla volatilita?

Konspiračních teorií je habaděj, zejména v řadách finančních obchodníků, pro něž je volatilita jako vítr pro plachetnici. Tito obchodníci sebejistě soudí, že dokud trhy oscilují, bez ohledu na aktuální směr vývoje jsou schopni vydělávat. A díky zbytku nás ostatních, kdo nemáme čas, informace ani dovednosti, abychom se jejich důvtipu vyrovnali, mají povětšinou pravdu. Při dnešních pospávajících trzích jim však tento zlatý důl vynáší málo.

Oblíbenými strašáky dneška jsou velcí státní investoři, zejména asijské centrální banky a jejich aktiva v hodnotě bilionů dolarů. O těchto superfondech, jejichž manažeři nemusejí nutně mít takovou vášeň pro zisk jako soukromí investoři, se říká, že vymačkávají život z úrokových sazeb i směnných kurzů. "Velké asijské centrální banky nás utlačují," postěžoval si mi nedávno jeden mladý obchodník.

No vida, kolik toho dekáda změní. V 90. letech soukromí investoři považovali velké, těžkopádné centrální banky za dojné krávy se spoustou peněz a nedostatkem finančního postřehu. George Soros kdysi na Bank of England vydělal během jediné hodiny miliardu dolarů. Přitom jeho základní strategie patřila ke standardu: sázet proti centrální bance, která se snaží bránit rozporuplnou makroekonomickou politiku. Obchodníci samozřejmě nevyhráli každou bitvu. Když spekulanti zaútočili v roce 1998 na hongkongské zavěšení měny k dolaru, byli to oni, kdo vykrvácel. Celkově vzato se ovšem sázení proti velkým státním finančním institucím ukázalo jako obchod, který se bohatě vyplácí.

To však bylo v 90. letech minulého století. Dnes mnozí obchodníci na dříve neobratné státní giganty pohlížejí jako na finanční génie, jež si dokážou podrobit spletité finanční vzorce a své velikosti a obchodních informací využívat k vymačkávání života z měnových trhů a trhů s úrokovými sazbami. Vrozený konzervatismus těchto monster už zchladil trhy s dluhopisy a devizami a teď má podobný účinek na akcie. Přestože jen málo lidí obviňuje asijské centrální banky z explicitního spolčení s cílem ztišit globální trhy, občas se tvrdí, že jejich společný obezřetný přístup je formou implicitní tiché dohody.

Ať už s mladými rádoby milionářskými obchodníky sympatizujeme více či méně, dává jejich představa o útlaku nějaký smysl? Může být pravda, že obrovití státní investoři z Asie (nemluvě o Rusku, Latinské Americe a Středním východě) tiše převzali kontrolu nad světovými trhy? Možná, ale teorie o strašákovi se zdá trochu zveličená.

Ano, velké asijské centrální banky skutečně sedí na bezmála 3 bilionech USD v aktivech; samotná čínská centrální banka drží asi bilion dolarů. To jim dává kapitálovou základnu odpovídající úhrnu aktiv všech hlavních světových hedgeových fondů. Tohle srovnání je ale zavádějící. Hedgeové fondy představují jen malé procento úhrnu světových finančních trhů, který dnes - podle nedávné studie McKinsey Global Institute - přesahuje 120 bilionů USD. Hedgeové fondy dále na rozdíl od bank mohou při svých sázkách využít pákového mechanismu, takže si půjčují, aby dosáhly na aktiva mnohokrát převyšující jejich kapitálovou základnu. Jinak by George Soros a jeho movití investorští kolegové nemohli ani snít o tom, že se pustí do křížku s Bank of England.

Ve skutečnosti tkví vysvětlení tržního klidu v něčem jiném. Jestliže tedy období sucha v zemi volatility, jež vysušuje výdělky obchodníků, nelze přičítat spiknutí asijských centrálních bank, tak čemu potom?

Dnešní nízká míra volatility je zčásti cyklická. Volatilita akciových trhů byla velice nízká i na počátku 90. let, aby o pár let později dosáhla nových vrcholů. Navíc finanční inovace a globalizace trhům umožňují efektivněji než kdy dřív rozložit riziko, neboť je předávají těm, kdo je umějí nejlépe spravovat. Obrovským činitelem je i kvalitnější politika centrálních bank. Na počátku 90. let průměrná hladina světové inflace převyšovala 30 %; v současnosti je nižší než 4 %.

Tyto změny ve výsledku přispěly ke snížení volatility výstupu a spotřeby celého hospodářství, a to jak v bohatých, tak v rozvojových zemích. Podílely se rovněž na zvýšení všeobecné úrovně cen aktiv, jež napomohlo vzniku obrovského bohatství, které v dnešních vyhladovělých mladých obchodnících probouzí tolik žárlivosti.

Vydrží současný relativní klid i nadále? Bohužel ne. Báječný nový svět finanční globalizace se bude muset vyrovnat se zátěžovými zkouškami, které připomenou, že k recesím stále ještě dochází.

Upřímně řečeno, přestože se mi nezdá, že by se expanze, která trvá už pět let, chýlila ke konci, není pochyb o tom, že rizika narůstají, přičemž ve Spojených státech ve třetím čtvrtletí ostře zpomalil výstup a centrálním bankám svazují ruce inflační rizika. Dále v budoucnu není těžké představit si, že trhy rozvíří geopolitická nestabilita - vycházející snad z Íránu, Iráku nebo Severní Koreje.

Ať už bude scénář, jímž klid skončí, jakýkoli, dnešní údobí nízké volatility se většině z nás bude jevit jako vzdálený sen - a ctižádostivým finančním obchodníkům jako zapomenutá noční můra.
(c) Project Syndicate 2006

www.project-syndicate.org

Kenneth Rogoff je profesorem ekonomie a veřejné správy na Harvard University. V letech 2001-2003 působil jako hlavní ekonom MMF. V mládí hrával závodně šachy, na americkém žebříčku dosáhl na deváté místo.