Doženou akcie ztráty?

Akciové trhy se zvolna oklepávají z květnových ztrát. Rozvíjející se trhy ztratily během dvou týdnů asi 20 %. Pokles akcií vyspělých zemí byl sice jen jednociferný, přesto zažily nejhorších 14 dnů od ledna 2003. Jak řekl Ekonomu na semináři firmy Conseq IM investiční guru Mark Mobius z firmy Franklin Templeton, šlo ale zřejmě spíše o korekci předchozího růstu než o začátek delšího sestupného (medvědího) trendu.

Řada expertů soudí, že korekce souvisí s obavami z růstu inflace a dalšího zvyšování úrokových sazeb v USA a jejich vlivu na globální ekonomiku i podnikovou sféru. Tento faktor nelze podceňovat. Mobius, který spravuje ve fondech investujících na tzv. nových trzích aktiva ve výši 30 mld. dolarů, ovšem upozorňuje, že výše úroků ve Spojených státech zatím akcie v emerging markets dlouhodobě příliš neovlivňovala. Od roku 2004 vzrostly úroky v USA z 1 na 5 %, akcie na nových trzích však přesto výrazně posílily.

Příčinou je rostoucí důvěra investorů, k níž přispěl hlavně výrazný růst devizových rezerv emerging markets, řekl rovněž Ekonomu Mobius. Ke zvýšení zájmu o tyto trhy přispěl také pokles jejich průměrné míry inflace z přibližně 90 % v roce 1997 na současných 9 %. Úrokový diferenciál, tedy rozdíl mezi výnosy státních dluhopisů na nových trzích a americkými, se snížil z 11 % až na 2 %. Povzbudivý je i daleko rychlejší růst ekonomiky těchto zemí než vyspělých států.

AKCIE NA NOVÝCH TRZÍCH ovšem rostly příliš rychle. Květen tak přinesl přirozenou (u rozvíjejících se trhů nikoliv první větší - pozn. red.) korekci. "Fundamentální ekonomické veličiny nových trhů se však nezměnily. Není tedy důvod, proč by měly akcie přestat růst," soudí Mobius. Přestože jejich ohodnocení vzrostlo, zůstávají atraktivnější než ty americké.

Několikaletý růst zaznamenala před květnovými výprodeji také většina vyspělých akciových trhů. Podobně jako Mobius, také britský týdeník The Economist i mnozí experti proto pokládají rozsáhlé ztráty akcií v tomto měsíci spíše za rozsáhlejší globální korekci než za počátek medvědího trhu.

Zatímco akciový index Morgan Stanley, odrážející dění na nových trzích Evropy, Středního východu a Afriky (viz tabulku) ztratil od 11. do 24. května 17,39 %, ztráta středoevropského indikátoru CECE byla ještě mírně vyšší. Pokles českých a polských akcií přišel o dva dny později než na vyspělých trzích a byl - jako na jiných rozvíjejících se trzích - hlubší. Nejméně ztratily americké akcie. Nervozitu na trzích umocnil pád cen komodit.

Svět má přitom stále před očima cenovou bublinu technologických akcií, která splaskla na jaře roku 2000 a odstartovala několikaletý pokles akciových trhů. Nynější situace je ale přece jen poněkud jiná, naznačuje agentura Bloomberg. Zatímco tehdy byly americké (i další) akcie předraženy, nyní dosahuje poměr ceny akcií firem z indexu S & P 500 k jejich zisku na akcii (P/E) 17násobku a je nejnižší za posledních 10 let.

ATRAKTIVITU AMERICKÝCH AKCIOVÝCH TITULŮ dokládá i model Fed, který srovnává výnos akcií a dluhopisů, tedy desetiletých amerických státních obligací s dvanáctiměsíčním očekávaným výnosem akcií. Zatímco zmíněné dluhopisy vynášejí podle Bloombergu asi 5 %, v případě akcií z indikátoru S & P 500 je to 6,7 %. Ve prospěch růstu akciových trhů hovoří i další argumenty, například stále poměrně příznivý vývoj americké a dalších ekonomik.

Nedávné výprodeje akcií i dalších aktiv, hlavně komodit, ovšem svědčí o pokračující nejistotě na trhu, k níž přispívají zmíněné obavy z dalšího - dříve neočekávaného - zvyšování úrokových sazeb v USA. Trhy se, jak naznačuje Economist, obávají, že nový šéf americké centrální banky Fed Ben Bernanke může zvolit v boji proti inflaci měkčí přístup. Dokud bude tento dojem přetrvávat, bude třeba zvýšit úrokové sazby víc, než kdyby si to investoři nemysleli.

HÁDANKU představuje inflace. Přestože se cena ropy od roku 2003 ztrojnásobila, rostla světová ekonomika v 11 čtvrtletích po sobě o více než 4 %. Míra inflace přesto zůstala historicky nízká a dosud tedy příliš nebrzdila hospodářský růst ve světě ani akciové trhy.

The Economist to vysvětluje hlavně rostoucím vlivem zemí, jako je Čína nebo Indie. Jejich levná pracovní síla totiž pomáhá snižovat cenu zboží. Hrozba přesunu pracovních míst z vyspělých do méně rozvinutých zemí zase brzdí mzdové požadavky zaměstnanců západních firem. Nízké úrokové sazby navíc usnadňovaly investování i financování firem a přispívají k růstu spotřeby.

Podobně jako Fed, také Evropská a Japonská centrální banka ovšem zřejmě letos zvýší úrokové sazby. Éra levných peněz tedy končí. Až nyní si ovšem trhy - hlavně díky americké centrální bance - uvědomily, že úroky mohou růst více, než se původně předpokládalo. Bez snadno dostupných úvěrů ale může způsobit drahá ropa mnohem více bolesti.

Citovaný medvědí trh nejvíce hrozí nemovitostem v USA. I kdyby jejich ceny pouze stagnovaly, může to americkou ekonomiku výrazně zpomalit. Vedlo by to totiž k výraznému snížení spotřebitelských výdajů a poklesu ve stavebnictví.

Kdyby se ceny domů kvůli vyšším výnosům z dluhopisů dokonce snížily, může hospodářství USA sklouznout do recese. Amerika potřebuje nižší výdaje a více úspor ke krytí schodku běžného účtu platební bilance, americké domácnosti se ale chovaly v letech hojnosti spíše opačně, upozorňuje Economist.

Dění na akciových trzích se snad nyní zvolna uklidňuje. Podobně jako v minulosti hrají rozhodující slovo USA. Investoři napjatě čekají, zda Fed koncem června skutečně znovu zvýší základní úrokové sazby, tentokrát již na pět a čtvrt procenta, a především, zda hodlá ve zvyšování sazeb pokračovat. A jak v souvislosti s tím zhodnotí vývoj americké ekonomiky.

PŘICHÁZÍ ČAS NÁKUPŮ? Z likvidních českých titulů (viz tabulku 2) ztratil od 11. do 24. května nejvíce Unipetrol, a to téměř 19 %. Nejmenší, a to jednocifernou ztrátu, utrpěl Český Telecom. Souvisí to zřejmě s rozhodným datem pro výplatu dividendy za loňský rok, které bylo stanoveno na 25. září a působí jako určitá kotva.

"Když ostatní zoufale prodávají, nakupuj. Můžeš vydělat hodně peněz. Na rostoucím trhu je korekce o 20-30 % běžná," konstatoval na pražském semináři Mobius. Přes řadu rizik dál dlouhodobě věří novým trhům.

Výprodeje akcie zlevnily. Ty české ale zůstávají, měřeny indexem PX a ukazatelem P/E, dražší než polské nebo maďarské. Důležité však je, jak posoudí výsledky a vyhlídky české ekonomiky a jednotlivých firem investoři. A zda po volbách rychle vznikne stabilní vláda.

Experti přitom doporučují na podobné krátkodobé výkyvy jako ten květnový nereagovat, což chce ale silné nervy. Občan by měl dál sledovat svou dlouhodobou strategii a pravidelně investovat i menší částky. Tak může podle Mobia snížit náklady na nákup akcií.

Jak reagovali na výrazný pokles středoevropských akcií správci korunových fondů s nejvyšším ročním výnosem?

"Zvýšil jsem podíl akcií z oborů a regionů, u nichž vidím nejvyšší růstový potenciál. Jde o firmy zpracovávající ropu nebo turecké akcie. Zároveň jsem omezil podíl defenzivnějších titulů, k nimž patří farmaceutické společnosti, utility a telekomunikace," řekl Ekonomu Jiří Lengál, který spravuje podílový fond Sporotrend.

Akciový fond Conseq Invest se podle Jana Vedrala hlubší korekce obával. "Před jejím začátkem jsme proto měli ve středoevropském akciovém fondu patnáct procent hotovosti. Propad cen jsme využili k dokoupení pozic. Nakupovali jsme akcie napříč celým trhem," dodává Vedral.

Jaroslav Krabec konkrétní kroky Českého akciového fondu ING v době nedávného poklesu neupřesnil. Růst úroků, který postupem času čeká i ČR, je přitom podle jeho slov pro akciové trhy obecně negativní zpráva. Pokud k němu dochází v prosperující ekonomice, kterou snaha brzdit inflaci růstem úroků neohrožuje, může být ale vývoj akciových trhů příznivý.

Z OBDOBÍ VYŠŠÍCH ÚROKŮ mohou profitovat hlavně banky. Ve střední a východní Evropě je navíc podle Krabce díky pokračující konvergenci k EU stále prostor pro rozsáhlejší využití produktů bankovních skupin.

Lengál připomíná, že vyšší sazby obecně nesvědčí hlavně firmám, které pracují s vysokým podílem dluhu na celkovém kapitálu. Obvykle k nim patří utility, některé telekomunikační firmy a často i banky, pokud jim vyšší úrokové marže nekompenzují nižší zájem o nové úvěry. Střední Evropa je ale podle Lengála v jiné situaci. Podíl dluhu na jejich kapitálu je často nižší.

"Růst úroků škodí hlavně firmám, financovaným především z cizích zdrojů, například automobilkám. Nejmenší problémy budou mít naopak společnosti s přebytkem hotovosti. Bankám a finančním institucím mohou vyšší úroky vyhovovat do doby, než růst sazeb zvýší objem nesplacených půjček," říká Vedral. Na domácím trhu by se měl s vysokými úroky velmi dobře vyrovnat Český Telekom, který generuje velký objem hotovosti. Nepříjemné mohou být pro Orco Properte Group, které využívá hodně cizích zdrojů. Navíc mohou vysoké úrokové sazby snížit ceny nemovitostí, které společnost získá.

NAVZDORY POKLESU AKCIÍ, který může v povolební ČR pokračovat, zůstávají manažeři fondů v předpovědích pro letošní rok poměrně optimističtí. Krabec a Lengál podobně jako koncem loňského roku věří, že středoevropské trhy mohou letos posílit o deset, respektive 15 %.

Vedral soudí, že se trhy po období vyšší volatility na podzim vrátí k růstovému trendu. Přestože v Čechách v posledních letech finanční trhy málo reagují na politické události, domnívá se, že ze střednědobého horizontu může volební výsledek trhy poměrně silně ovlivnit. Za neutrální variantu by pokládal velkou koalici. Pak by předpokládal, že index PX dosáhne v prosinci úrovně 1600 bodů (nyní se pohybuje kolem 1350 bodů). Pravicová vláda sestavená ODS může přinést podstatné snížení podnikových daní i daní z dividend, což by bylo pro akciové trhy dobrou zprávou.

Volební pat - tedy stejný počet levicových i pravicových poslanců v parlamentu ale nepůsobí povzbudivě. Podaří se najít rychlé a hlavně dlouhodobě schůdné řešení, které zabrání odlivu domácích i zahraničních investorů v době, kdy mohou být české akcie po nedávné hlubší korekci atraktivnější?