Je medvědí trh mrtev?

Více než tříletý pokles akciových trhů již zřejmě skončil. Burzovní indikátory se přehouply do kladných čísel. Index pražské burzy PX 50 zpevnil v ročním období k 1. srpnu o 27 %, americký NASDAQ Composite dokonce o 34 %. Širší americký S & P 500 posílil o 14,5 %, zatímco index Dow Jones o 7,6 %. Hůře je na tom Evropa - indikátor vývoje evropských akcií DJ Stoxx 50 dosud za dvanáctiměsíční období ztrácí 6,6 % a německý DAX Xetra necelých pět procent. V kratším období jsou však i tyto indikátory v plusu. Mezi experty i investory sílí optimismus.

Likvidní České akcie ovlivňují hlavně privatizační očekávání. K jejich dalšímu růstu mohou ovšem přispět i příznivé pololetní výsledky (viz tabulka).

Český Telecom v prvním pololetí snížil čistý zisk "jen" o 13 % meziročně na 2,28 mld. Kč. Analytici přitom očekávali propad asi o čtvrtinu. Celkové tržby klesly o necelá tři procenta na 25,4 mld. Kč. Nejvíce se propadly tržby z hovorného, tržby z datových a internetových služeb naopak stouply. Na celkových tržbách se podílel asi čtvrtinou mobilní operátor Eurotel. K menšímu než předpokládanému poklesu zisku přispěly i vyšší kurzové zisky a pokles finančních nákladů. Solidní výkonnost potvrdila i dceřiná společnost Eurotel, jejíž pololetní čistý zisk stoupl meziročně o 20 % na 3,8 miliardy. Vzrostly i její tržby, a to o 2 % na 14,14 mld. Kč. Oba ukazatele překonaly očekávání analytiků. Hodnotu čistého zisku ovlivnila jednorázová sleva na dani ve výši 420 mil. Kč spojená s výplatou jedenáctimiliardové dividendy. Bez ní by se zvýšil o 7 % na 3,4 mld. Kč.

České radiokomunikace snížily pololetní ztrátu z loňských 105 na 70 mil. korun. Tržby za prodej výrobků a služeb klesly o 6 % na 1,016 miliardy Kč. Příčinou bylo hlavně meziroční snížení výnosů z telekomunikačních služeb a výnosů z šíření rozhlasového signálu. Výnosy z šíření televizního signálu naopak mírně vzrostly.

Komerční banka vykázala meziroční růst čistého zisku o 6 % na 4,49 mld. Kč. Analytici přitom očekávali pokles na 3,35 miliardy. Nárůst zisku souvisí s miliardovým poklesem provozních nákladů. Klesly hlavně kvůli nižším nákladům na restrukturalizaci. Pozitivně se vyvíjela i tvorba opravných položek, banka vydělala také na prodeji dceřiných společností CAC Leasing a Reflexim. Celkové výnosy klesly o necelá 2 % na 11,4 mld. Kč, i tak ale překonaly průměrný odhad analytiků. Příčinou je hlavně sedmiprocentní pokles úrokových výnosů způsobený nízkými úrokovými sazbami na domácím trhu.

Nejvýraznější nárůst zisku zaznamenala elektrárenská společnost ČEZ. Její čistý pololetní zisk meziročně stoupl o 71 % na 12,33 mld. Kč, o 880 mil. Kč více, než očekávali analytici. Masivní růst zisku souvisí s prodejem dvoutřetinového podílu ve společnosti ČEPS, který přinesl 12,5 miliardy profitu. Provozní zisk mírně poklesl na 4,33 mld. Kč pod vlivem zahájení odpisů druhého bloku Jaderné elektrárny Temelín. Tržby společnosti meziročně vzrostly o více než 10 % na 26,59 mld. korun a mírně předčily očekávání analytiků. Příznivě je ovlivnilo postupné uvádění bloků Jaderné elektrárny Temelín do provozu.

Z dceřiných společností holdingu Unipetrol byly v prvních šesti měsících ztrátové jen Benzina a Spolana. Česká rafinérská, Chemopetrol, Kaučuk i Paramo zaznamenaly hrubý zisk. Holding bez konsolidace dcer hospodařil s minimální ztrátou 2,9 mil. Kč. Nejziskovější ve skupině je Česká rafinérská, jejíž pololetní zisk před zdaněním činil 372 mil. Kč. Tržby se zvedly na 22,4 mld. Kč. Přes zlepšení výsledků v meziročním porovnání, které bylo způsobeno vyšší mezinárodní rafinérskou marží, analytici příliš spokojeni nebyli. Druhá největší dceřiná společnost - Chemopetrol - měla v pololetí hrubý zisk 182,9 mil. Kč. Proti ztrátě 111,3 milionu korun za stejné období minulého roku si polepšila o 294 milionů. Padá na vrub zvýšení petrochemických marží. Celkové tržby se zvedly o 22,3 % na téměř 10,3 mld. Kč. I v tomto případě očekávali analytici lepší výsledek.

Nad očekávání silný přírůstek zaznamenal producent cigaret Philip Morris ČR. Jeho pololetní čistý zisk vyskočil o 24 % na 2,2 mld. Kč. Příjemně překvapil i desetiprocentní nárůst tržeb na 6,7 mld. Kč. Dobré hospodářské výsledky souvisí s růstem prodeje na Slovensku před zvýšením spotřební daně a zejména úsporou nákladů na nákup tabákových listů z titulu slabého dolaru.

Portfoliomanažeři fondů působících na českém trhu hodnotí v anketě Ekonoma zveřejněné výsledky firem vesměs příznivě. Podle Martina Burdy z Investiční společnosti České spořitelny byly s výjimkou Unipetrolu lepší, než očekával trh. Vyzdvihuje hlavně ČEZ s rostoucím podílem na domácím trhu i stoupajícími exporty a silným cash flow. Burda ovšem varuje, že přes dobré výsledky budou bránit dalšímu růstu domácích titulů některé faktory. Řadí k nim další zvýšení tlaku na úrokovou marži domácích bank po snížení úrokových sazeb a pokles příjmů Telecomu po zvýšení DPH v příštím roce. Kurz akcií ČEZ může negativně ovlivnit prodej části společnosti přes burzu. Po slabších výsledcích Spořitelny doporučuje Burda spíše prodávat akcie Erste Bank. Za nejpodhodnocenější domácí titul označil České radiokomunikace.

Také Jiřího Pospíšila, portfoliomanažera z ČSOB Asset Managementu, nejvíce překvapila společnost ČEZ. "Výsledky nejvýznamnějších českých společností obchodovaných ve SPAD byly sice jednoznačně pozitivní, náš názor na tyto firmy se ale nemění. Fundamentální faktory, které ovlivňují jejich hospodaření, nijak totiž nepřekvapily," uvedl Patrik Hochmal z IKS Komerční banky.

Podle Jaroslava Krabce ze společnosti ING Investment Management nasvědčují výsledky českých firem i výrazně se lepšící situace na akciových trzích, že může růst domácího akciového trhu pokračovat. Po úplné akvizici Eurotelu považuje za atraktivní Český Telecom a při zvýšené toleranci k riziku i České radiokomunikace a Unipetrol. Velmi dobré výsledky mohou pomoci akciím Komerční banky a ČEZ.

Oživení je tu! Pozitivně hodnotí portfoliomanažeři i budoucí vyhlídky zahraničních akciových trhů. "Dosavadní růst akciových trhů, který začal v polovině března, má zatím nejlepší fundamentální základ ze všech obdobných rallye na tři roky trvajícím medvědím trendu. Růstem indexů výrazně překonal 20% hranici, na které skončily předchozí náznaky oživení. Navíc jsou úrokové sazby nejníže za několik desetiletí, hrubý domácí produkt USA roste a deflační obavy pomalu mizí," říká Burda. U podniků roste dynamika prodejů, reálné výnosy obligací jsou na 20letém minimu. V tomto prostředí by již neměly akciové trhy projít další velkou korekcí. Aby jejich růst pokračoval, je ale podle Burdy třeba, aby lepší firemní výsledky podpořil i vzestup tržeb a ne jen drakonické snižování nákladů.

"Oživení akciových trhů pokračuje. Je to zřejmé z toho, že investoři využívají krátkodobé korekce k nákupu akcií. V uplynulých třech letech začali naopak po poklesu, který následoval po mírném vzestupu cen, akcie znovu prodávat," konstatuje Pospíšil.

Podle posledních makroekonomických dat opravdu dochází k pozitivnímu obratu ve vývoji světových ekonomik. To je pro akciové trhy výrazně pozitivní a negativní pro dluhopisové trhy, říká Krabec. Růst na akciových trzích od války v Iráku je enormní. Třetí čtvrtletí bývá pro akciové trhy statisticky nejhorším v roce. Nyní to ale nemusí platit a růst akciových trhů může pokračovat. Krabec pokládá za podstatné, kdy se přicházející oživení ekonomiky promítne do vzniku nových pracovních míst a tedy do poklesu nezaměstnanosti - případná selhání by přinesla i krátkodobá zklamání na akciových trzích. Dlouhodobě ale pokládá akcie při současných cenách za atraktivní.

Americké či jiné akcie? Názory manažerů fondů, kam investovat, se liší. Podle Krabce se nemusí vzhledem k těsné korelaci vyspělých trhů výkonnost amerického a západoevropských akciových trhů příliš lišit. "Z makroekonomického pohledu bych preferoval americký akciový trh, neboť tahounem ekonomického oživení budou USA. Vzhledem k nutné diverzifikaci patří do akciového portfolia i středoevropský region, který může dále těžit z konvergence do Evropské unie a pokračující privatizace," dodává Krabec.

Podle Pospíšila by měly činit polovinu akciových investic USA. "Váhu evropských akcií trh odhadl na 40 %. Jako dobrou dlouhodobou příležitost bych do portfolia zařadil 10 % japonských akcií, které podle mého názoru našly dlouhodobé dno. Středoevropské trhy mají nyní nižší růstový potenciál," uvedl Pospíšil. Příznivě hodnotí jihoasijské akciové trhy, na které se investoři, kteří je v minulosti opustili vzhledem k ekonomické krizi, zvolna vracejí.

Burda doporučuje věnovat větší pozornost japonskému a evropskému trhu (a jihovýchodní Asii) než americkému. Pokud v USA nevzrostou prodeje, bude další růst akcií jen vznikající novou bublinou, varoval.

Technologie v módě. K odvětvím, kterým by měli investoři věnovat pozornost, řadí Pospíšil informační technologie, telekomunikace a firmy vyrábějící zboží dlouhodobé spotřeby, "out" jsou podle něj veřejně prospěšné podniky (utilities) a ropné firmy.

Krabec pokládá za atraktivní cyklické sektory a po třech letech propadů technologie, i když byl již nárůst jejich cen v některých případech od března značný. Burda nadále preferuje pojišťovny. Po ročním růstu se zřejmě vyčerpaly telekomunikace (zvláště fixní operátoři) a po nedávném silném zhodnocení by měly zvolnit tempo růstu i banky. Velmi negativně hodnotí sektor potravin a nápojů. Firmy jako Nestlé, nebo Unilever nepatří podle Burdy k těm, které typicky participují na oživení ekonomiky. Hochmal doporučuje s odvoláním na analytiky ze skupiny Société Générale investovat z evropských titulů hlavně do akcií Technip, Bayer, EADS, Schneider, Renault, BMW, LVMH, Hilton Group, Carrefour, Novartis, RBS, UBS, AXA a Deutsche Telekom.

Přes rozdílné názory expertů má dlouhodobý investor jednu jistotu. Přichází zřejmě čas, kdy by měl skutečně zvýšit podíl akcií v portfoliu.


Hospodářské výsledky za 1. pololetí 2003 (v mld. Kč)