Jakub Seidler: Inflace dusí českou ekonomiku, budeme chudnout

Česká ekonomika se dostává do stavu, v jakém byla v transformačních dobách na začátku 90. let, říká hlavní ekonom České bankovní asociace Jakub Seidler. Prognóza jejího dalšího vývoje je spíše nepříznivá. Zdražování bude zrychlovat, tuzemská inflace by do konce roku mohla vyšplhat na sedm procent. Bude tak nejvyšší za posledních 13 let. A možná to tak zůstane roky. Naopak hospodářský růst Česka bude kvůli výpadkům součástek a zvyšování cen zpomalovat.

Máme za sebou zhruba půl roku zotavování z poslední koronavirové uzavírky. Jak si teď podle vás stojí česká ekonomika?

Dosavadní vývoj je méně optimistický, než se ekonomové domnívali ještě před prázdninami. Očekávali jsme, že očkování bude mít mnohem příznivější efekt pro ekonomický vývoj a návrat k normálu. Na trhu obecně převládal optimismus, že pandemie víceméně končí. Nyní je patrné, že tomu tak není, zároveň řada problémů v subdodavatelských řetězcích způsobených koronavirem bude mít evidentně mnohem delšího trvání, i proto, že výroba v řadě zemí jihovýchodní Asie je pandemií stále citelně narušena. Negativně bude do ekonomiky promlouvat i energetická krize. Právě zdražování energií považuji za jedno z největších rizik pro oživování ekonomiky. Tuzemský hospodářský růst je prozatím slabší, než se čekalo. Hrubý domácí produkt byl ve druhém čtvrtletí letošního roku stále ještě zhruba pět procent pod úrovní na konci roku 2019, což patřilo k nejslabším výsledkům v zemích Evropské unie.

V polovině října zhoršil výhled české ekonomiky Mezinárodní měnový fond. Pro letošek očekává růst HDP už jen o 3,8 procenta, zatímco v předešlé prognóze počítal s více než čtyřmi procenty. Bude se situace dál zhoršovat?

Poslední prognóza Mezinárodního měnového fondu byla bohužel v případě Česka zastaralá už v době zveřejnění, protože ještě nebrala v potaz vývoj posledních týdnů, kdy například Škoda Auto oznámila, jak citelně bude omezovat výrobu. Obecně platí, že odhad Mezinárodního měnového fondu dává dobrý obrázek o stavu globální ekonomiky, ale z pohledu jednotlivých zemí, a zvlášť malé České republiky, je lepší sledovat domácí predikce, které mají větší schopnost reflektovat aktuální vývoj. Obecně však budou všechny prognózy spíše revidovat růst HDP pro letošní a příští rok směrem dolů a naopak odhad inflace se bude zvyšovat. Na trhu panoval doposud konsenzus, že by česká ekonomika měla růst v letošním roce něco přes tři procenta, v příštím roce pak něco málo přes čtyři procenta. Ale když vidím, jak svět zpomaluje a jak se vyvíjí domácí faktory, tak to nevypadá, že by růst české ekonomiky letos začínal číslem tři. V tom je zohledněn samozřejmě i vývoj na domácím trhu, třeba oznámení, že Škoda Auto bude mít citelné výpadky až do konce roku. Jen tato jedna automobilka se svými subdodavateli má na tuzemském HDP podíl přes pět procent. Její výpadek tedy ubere z letošního růstu ještě několik desetin.

Důvěra v českou ekonomiku klesá. Zhoršuje se u podnikatelů i spotřebitelů. Nehrozí, že se dostaneme do podobné sebenaplňující spirály negativních očekávání, jakou jsme viděli během finanční krize v roce 2009?

Očekávání spotřebitelů a firem určitě hrají ve vývoji ekonomiky důležitou roli. Bylo by zatím předčasné tvrdit, že se rozjíždí negativní spirála, ale jak jsme si už řekli, je tady celá řada faktorů, které budou ekonomický růst zpomalovat, na což budou reagovat firmy například pomalejším nabíráním nových pracovníků, některé pak budou muset propouštět. U domácností jsme viděli už v září, že citelně rostou obavy ze zvyšování cen a zároveň se začaly zhoršovat vyhlídky do budoucna ohledně vnímání jejich vlastní finanční situace. To naznačuje, že i domácnosti mohou být více opatrné a méně ochotné utrácet své úspory. Dlouho přitom panovalo přesvědčení, že domácnosti začnou utrácet stovky miliard úspor, které mají nastřádány z dob pandemie – a to ekonomiku výrazně povzbudí. Ale s těmi všemi negativními zprávami, které nyní přicházejí, a s dalším vývojem koronavirové pandemie se může stát, že řada domácností si raději bude chtít úspory ponechat a do spotřeby se nedostanou.

Jak do této situace zapadá rozhodnutí centrální banky prodávat výnosy z devizových rezerv?

Rezervy České národní banky na konci září přesáhly 3,7 bilionu korun, tedy přes 60 procent českého HDP, a byly tak ještě o 470 miliard korun vyšší než po konci kurzového závazku v dubnu roku 2017. Rezervy rostou nejen z titulu výnosů, například dividend či úroků, ale i proto, že se přes Českou národní banku mění peníze přicházející z EU. Rezervy by tak dále rostly, přitom jejich výše je již nyní nadstandardní. Takový objem centrální banka nepotřebuje. Odprodávání alespoň části rezerv je tak spíše žádoucí, koneckonců výnosy z rezerv centrální banka odprodávala i v letech 2004 až 2012. Trh o možném zahájení odprodejů již spekuloval, Česká národní banka však odpovídala, že o tom přemýšlí, nicméně nestihne rozhodnout do konce roku. Nakonec rozhodnutí uspíšila. To mohlo být dáno očekáváním, že toto oznámení mírně podpoří kurz koruny. Ta totiž navzdory očekávání trhu, že se během tří měsíců základní úroková sazba České národní banky dostane přes tři procenta, příliš neposiluje. S tak agresivním očekáváním zvyšování sazeb by již měla být pod 25 korunami za euro. Posilování koruny by přitom mělo mírně tlumit inflaci, která nyní citelně zrychluje.

Prodej části devizových rezerv by tedy měl zabránit tomu, aby inflace dál rostla nad těch aktuálních téměř pět procent?

Případné posílení koruny by tak či tak bylo jen v řádech jednotek procent, což by dalšímu zrychlování inflace nad pět procent nezabránilo. Ale mírně by inflaci tlumilo, to ano. Na rozdíl od úrokových sazeb totiž působí silnější kurz koruny na inflaci podstatně rychleji. Nicméně měnová politika má vždy zpoždění, současná inflace už je v tomto pohledu prohraná bitva, takže navzdory rychlému zvyšování úrokových sazeb v letošním roce a chystanému odprodeji devizových rezerv máme před sebou období nejvyšší inflace od roku 2008.

Kam až může inflace růst?

Nejistota odhadů je teď velmi výrazná, zejména z titulu extrémního růstu cen energií na burze. To je jedna věc, druhá pak je přenos velkoobchodních cen do finálních cen pro zákazníky. V normální situaci, kdy dodavatelé energií nakupují průběžně, by růst cen nemusel být tak značný, ale řada domácností po krachu dodavatelů bude vystavena cenám od dodavatele poslední instance, které jsou obecně vyšší, ale vzhledem k současným cenám na trhu jsou násobné. Zároveň počet domácností a firem, které budou nyní hledat nového dodavatele energií, je tak velký, že ani ostatní dodavatelé na to nejsou připraveni a nenakupovali energii dopředu v dostatečném množství. Výsledkem je, že i když zákazníci přejdou na standardní kontrakt, tak to určitě bude za podstatně vyšší ceny. Proti tomu naopak půjdou opatření vlády, například snaha snížit DPH. Dopočíst tak všechny efekty není vůbec jednoduché. Z toho plyne, že inflace může v příštích měsících zase překvapovat. Nicméně dražší energie se bude postupně přepisovat do dalších cen. Zdražovat začnou i potraviny. Na základě současných předpokladů se tak v závěru roku klidně může inflace pohybovat kolem sedmi procent.

Do jaké míry k nárůstu inflace přispěla Evropská unie svým tlakem na plnění klimatických cílů?

Současný růst cen energií je způsoben celou řadou faktorů. Často se zmiňuje růst cen emisních povolenek, ten bezesporu také přispěl, ale nevysvětluje celkový nárůst cen elektřiny. Emisní povolenky zdražily výrobu jedné megawatthodiny elektřiny z uhlí o několik desítek eur, růst cen elektřiny byl však ještě podstatně výraznější. Samozřejmě roli hraje i to, že se odchází od zdrojů, aniž by existovaly dostatečně stabilní zdroje nové, což je například zavírání funkčních jaderných elektráren v Německu. To moc racionální není. V kombinaci s dalšími výpadky na straně dodávky, nenaplněnými plynovými zásobníky a vyšší poptávkou po postcovidovém oživení se tak trh dostal do určitého stresu a výsledkem je násobný růst cen energií. Do toho pak také situace v Číně, kterou trápí nedostatek uhlí, čímž se výrazněji zvýšila poptávka po zkapalněném plynu. Těch faktorů je ještě podstatně více, než jsem zmínil, takže ceny by patrně byly vyšší i bez klimatických cílů Evropské unie, ale v kombinaci s tím jsme se dostali do úplného extrému.

Co vlastně znamená inflace kolem sedmi procent pro českou ekonomiku?

Otázkou je, zda se nám podaří, aby ten inflační šok byl jen jednorázový. Pokud ano, zažijeme jen jednorázovou větší inflační epizodu, jako jsme ji zažili v roce 2008, bez větších makroekonomických následků. Tehdy inflace za celý rok přesáhla šest procent a na začátku roku meziroční čísla byla dokonce kolem 7,5 procenta.

Tehdy ale inflaci ztlumil příchod finanční krize…

Ano, ale faktory, které ji vyvolaly, byly jednorázové a inflace se tady v ekonomice neuchytila na delší dobu. Ale máte pravdu, nyní je otázkou, jestli ten pokoronavirový svět nebude obecně více inflační, než jsme byli zvyklí. Je tady celá řada názorů naznačujících, že období nízké inflace poslední dekády je pryč. Jednak do růstu cen budou promlouvat snahy o odchod od fosilních paliv. Zároveň bude docházet patrně k deglobalizaci a přesunu výroby z Číny či dalších asijských zemí, kde dosud byla levná pracovní síla, zpět do dražší Evropy. To bude obecně tlačit na zvyšování cen.

Mohla by inflace ohrozit oživení české ekonomiky, které už i bez toho v posledních měsících ztrácí sílu?

Rozhodně ano, zejména vzhledem k energetické krizi. Ceny energií vzrostly násobně, což je skutečně něco, s čím se bude mít problém vypořádat řada firem i řada domácností. Kdyby rostla inflace v jiných částech spotřebního koše, některé položky lze omezit či nahradit jinými, v případě energií to jde těžko. Když budou domácnosti nuceny platit výrazně více za energie, tak nebudou mít dostatek prostředků na jiné věci, stejně tak u firem. U řady domácností bude nárůst nákladů na energie v příštích měsících tak citelný, že to rozhodně nevyřeší ani zrušení DPH.

Mohla by nám hrozit stagflace?

Stagflace je obecně scénář, kdy máte velmi špatný ekonomický růst a vysokou inflaci. Nyní do něj spěje nejen česká ekonomika, ale i ta světová.

Co by stagflace znamenala pro české domácnosti? Budou reálně chudnout?

Dá se to asi takto zjednodušit. Protože když nebude ekonomický růst dostatečně silný, tak růst platů nebude schopný držet krok s inflací. Teď je jenom otázka, jestli tato situace bude přetrvávat jenom v roce 2022 a pak se znormalizuje, nebo bude dlouhodobější.

Stagflace, nejistota predikcí. Dá se tato situace přirovnat k něčemu, co jsme už za třicet let tržní ekonomiky v Česku zažili?

Pro mě to je extrémně nové, ale ostatně pandemie byla nová úplně pro všechny. Jestli to dokážu k něčemu přirovnat, byly by to transformační doby v 90. letech těsně po přechodu na tržní ekonomiku. Tam také musel být hospodářský vývoj obtížně predikovatelný.

Budeme chudnout. Česká i světová ekonomika spěje do stagflace, tedy období špatného ekonomického růstu a vysoké inflace, varuje makroekonom Jakub Seidler.

Foto: Matej Slávik

V rámci Evropské unie patříme k zemím s nejrychlejším růstem státního dluhu. Rovněž lidé mají vysoké hypotéky. Není tedy vhodné v této situaci v inflaci vidět kromě zdražování i pozitivní efekty v podobě umazávání dluhů?

Mírná inflace v jednotkách procent není na škodu. Pokud tady budeme mít déletrvající inflaci i kolem tří čtyř procent, stále to není žádná katastrofa. Rozhodně platí, že inflace je pozitivní pro dlužníky a méně pozitivní pro ty, kdo spoří. To bude platit i v této situaci pro vládu, která se během koronavirové pandemie hodně zadlužila. Déletrvající inflace by tak byl faktor, který by pomohl nejen české vládě z dluhů trochu utéct.

Jak se budou v dalších měsících vyvíjet úrokové sazby pro spotřebitele?

Náš hypomonitor (index České bankovní asociace sledující sazby hypoték na trhu – pozn. red.) ukazuje, že průměrná hypoteční sazba v září vzrostla obdobně rychle jako v předchozích měsících, tedy zhruba o desetinu procentního bodu na 2,43 procenta. Je ale potřeba říci, že tržní úrokové sazby delších splatností, od kterých se hypoteční sazby odvíjí, začaly z titulu zrychlující inflace a následných kroků ze strany České národní banky růst výrazněji. Dá se proto očekávat, že v dalších měsících růst hypotečních sazeb zrychlí více. Během několika měsíců budou na třech procentech a v příštím roce se dostanou pravděpodobně nad 3,5 procenta.

A jak to bude s úroky z vkladů? Zatím je zvýšila pouze Air Bank – na spořicích účtech z 0,4 procenta na 0,75 procenta. Přidají se další banky?

V důsledku toho, jak rychle tentokrát zvyšuje sazby ČNB, by měl být přenos úrokových sazeb do dalších produktů na trhu podstatně rychlejší, než jsme viděli například v letech 2017 až 2019. Pořád ale platí to, že i když úroky na spořicích účtech půjdou nahoru, inflaci prostě nepřebijí.

Český státní dluh se pohybuje kolem 45 procent HDP. To je sice v rámci EU nadprůměrně dobrý výsledek, na druhou stranu podle posledních dat z Eurostatu patří Česko spolu s Kyprem k zemím, kde dluh narůstá nejrychleji. Co pro Česko tento výsledek znamená?

Dívat se na čtvrtletní statistiky o růstu dluhu není úplně ideální. Hrají v nich roli různé technické faktory, například zda jedna země vydá více dluhopisů než jiná v jednom čtvrtletí, což zadlužení skokově zvýší. Takové srovnání tedy nemusí být příliš vypovídající. Jak ale ukazuje například zpráva Národní rozpočtové rady, naše ochota dávat veřejné finance do pořádku je jedna z nejhorších v Evropské unii. Celkové zadlužení Česka se tak dostane v příštích letech nad 50 procent HDP. To je sice v mezinárodním kontextu stále málo, ale k tomu je potřeba dodat dvě věci. Zaprvé nízké zadlužení jsme mohli použít jako polštář, až se začnou kolem roku 2030 dostávat veřejné finance pod tlak poté, co začnou do důchodu odcházet silné ročníky. Nízké zadlužení tak mohlo sloužit jako určitý nárazník při řešení důchodové reformy. Zadruhé není ideální srovnávat zadlužení se Západem. Globální finanční krize v letech 2008 a 2009 ukázala, že dluhy Západu jsou větší, než by měly být. Na vývoji z poslední dekády pak můžeme vidět, jak složitě se zadluženost snižuje, a to i v období rekordně nízkých úrokových sazeb. Západní svět nebyl schopný se se zadlužením dostat zpátky pod úroveň 60 procent HDP danou maastrichtskými kritérii. Neměli bychom tedy říkat, že je všechno v pořádku, protože naše zadlužení je stále nižší než v západní Evropě.

Měla by tedy česká vláda nyní prosazovat politiku tvrdých rozpočtových škrtů, jakou jsme zažili po finanční krizi mezi lety 2010 a 2013?

Požadavek ze strany Národní rozpočtové rady o mírně rychlejší konsolidaci veřejných financí a snižování deficitu alespoň o jeden procentní bod HDP oproti plánované polovině procentního bodu neznamená potřebu tvrdých rozpočtových škrtů. Jde spíše jen o trochu větší snahu dávat veřejné finance do pořádku. V tomto ohledu situaci dost zkomplikovalo letošní snížení daně z příjmů v rámci zrušení superhrubé mzdy. Ekonomové mají často problém vysvětlit veřejnosti, proč to nebylo správné, když zůstane domácnostem více peněz. Ano, principiálně je úplně v pořádku mít nízké daně, ale stát musí být schopný zvládnout své hospodaření. Pokud se jen podvážou příjmy a neřeší se strana výdajů, což byl dosavadní vývoj, tak to jde zkrátka na vrub nárůstu dluhu. Osobně nejsem zastáncem toho, že bychom museli mít nutně vyrovnaný státní rozpočet. Jsme stále zemí, která dohání vyspělejší svět. Máme stále ještě v mnoha ohledech podinvestováno, nemáme ani hotovou klíčovou dopravní infrastrukturu. Pokud jde zadlužování ve prospěch rozumných investic, je to v pořádku. Avšak zadlužovat se současnou intenzitou jenom na běžnou spotřebu, jak to v Česku vidíme nyní, není nic jiného než odsouvání problémů na příští generace. Jinými slovy, konsolidace veřejných financí by určitě neměla být spojena s osekáváním kvalitních investic. Je ale pravda, že při snaze šetřit se pozornost politiků často obrátí právě ve směru investic. Dělo se to u nás a děje se to i v řadě jiných zemí, zkrátka proto, že investice „nevolí“. Je tak politicky méně bolestivé osekat tyto výdaje než například být střídmější při růstu platů státních zaměstnanců či v jiných výdajích, které přináší politické body.