Strategie Evropské centrální banky ožebračuje souseda Trumpa

Evropská centrální banka se rozhodla zahájit další program nákupů aktiv a má v plánu na neurčito kupovat nové cenné papíry za 20 miliard eur měsíčně za použití téže struktury jako v minulosti. Rozhodnutí nebylo jednomyslné: němečtí, francouzští, nizozemští, rakouští a estonští radní ECB do jednoho vyjádřili ostrý nesouhlas s dalším kvantitativním uvolňováním.

Prezident ECB Mario Draghi tvrdí, že většina hlasující pro další uvolňování byla tak velká, že ani nebylo nutné sčítat hlasy. Co na tom, že země oponující rozhodnutí drží 56 procent splaceného základního kapitálu Evropské centrální banky a představují 60 procent výstupu eurozóny. Při sečtení krajanů v radě guvernérů ECB však mají pouze sedm z 25 možných hlasů. Draghi tedy měl většinu, ale ta představovala zcela jasnou menšinu vlastního kapitálu ECB. To vyvolává značné znepokojení nad postupem rozhodování v radě guvernérů.

Obavy jsou o to víc namístě, uvážíme-li, že americký prezident Donald Trump si hlasitě stěžuje na impliko­vanou kurzovní politiku plynoucí z nákupů aktiv uskutečňovaných ECB. Je v tom kus pravdy. Draghi samozřejmě trvá na tom, že ECB "nezaciluje" směnný kurz. To je sice pravda, ale o to vůbec nejde. Kupováním dlouhodobých cenných papírů centrální banky eurozóny opět vyvolají měnovou devalvaci. Ostatně právě tento účinek pravděpodobně hraje dominantní úlohu při stimulaci ekonomické aktivity.

Politika na úkor zbytku světa

Problém je pochopitelně v tom, že podněcováním exportu a potlačováním importu jde tato politika na úkor jiných zemí. Ještě horší je, že ostatní stimulační účinky úbytků úrokových sazeb jsou dosti omezené, zejména pokud jde o investice.

Existuje dokonce důvod k obavám, které vyjádřil třeba generální ředitel Deutsche Bank Christian Sewing, že pokračující snižování sazeb ECB by mohlo mít nepříznivý vliv na bankovní soustavu, tedy že ohrožuje úvěrovou nabídku.

Ekonomický mechanismus, jímž ECB dosahuje devalvace, už před desítkami let vysvětlil přístup založený na aktivech. Pokud evropské centrální banky kupují evropské cenné papíry za čerstvě natištěné peníze, pokřivují rovnováhu mezinárodních portfolií s ohledem na domácí i zahraniční měny a úročená aktiva a k opětovnému ustálení rovnováhy je nutná devalvace měny.

Někteří z prodávajících nabídnou eura na měnových trzích, aby nakoupili neevropské cenné papíry. To začne směnný kurz eura stlačovat. Zahraniční prodejci budou svá vlastní aktiva směňovat za evropské cenné papíry, jedině až se směnný kurz eura sníží. Novou rovnováhu mezinárodních portfolií, již ECB zavádí, doprovází devalvace eura.

Během prvního kola "evropského" kvantitativního uvolňování došlo u prodejců vládních dluhopisů k jasně zřetelnému posunu portfolií, jak ostatně zdokumentovala sama ECB. Výnosů tito prodejci většinou využili k nákupu dluhopisů amerického ministerstva financí, protože chtěli zůstat ve stejné třídě aktiv. Američtí prodejci naproti tomu využili získaných eur k nákupu aktiv evropských korporací, které vzhledem k poklesu směnného kurzu zlevnily.

V kontextu prvního rozsáhlého programu nákupů aktiv uskutečněného Evropskou centrální bankou se od poloviny roku 2014 do ledna 2015 − kdy byl program formálně zahájen − směnný kurz eura vůči dolaru snížil asi o čtvrtinu. Obchodníci totiž všeobecně předpokládali, že program bude zaveden, a s předstihem podle toho jednali. Zejména italské banky měly při skupování evropských cenných papírů po celém světě náskok, neboť neúměrně čerpaly z finančních prostředků v programu cílených dlouhodobých finančních operací (targeted longer-term refinancing operations − TLTRO), který ECB spustila v červnu 2014.

Vysoká hra bankéřů

Evropská banka vehementně popírá, že uskutečňuje kurzovní politiku, protože ví, že takový postup spadá mimo její působnost. Jednoduše ale nelze popřít, že její politika jde na úkor obchodních partnerů Evropy. Situace děsivě připomíná konkurenční devalvace 30. let minulého století.

Když Federální rezervní systém USA před několika lety šel ve stopách japonské centrální banky a realizoval podobnou politiku, tehdejší předseda Fedu Ben Bernanke otevřeně přiznal kurzovní účinky kvantitativního uvolňování, přestože řekl, že není zcela jasné, jak k nim došlo. Když se později s vlastním programem připojili Evropané, lze říci, že si přihnuli z kolující lahve.

Trumpova administrativa tohle všechno ví, tak jako všichni ostatní. Trump však Evropu opakovaně varoval, aby nezačala jednat nenasytně. Aby předešel tomu, že se stane "ožebračeným" sousedem, neustupuje od hrozby obchodních sankcí.

Evropa má tedy na vybranou. Může i nadále radě gu­vernérů ECB umožňovat, aby uskutečňovala vlastní kurzovní politiku, anebo se může rozhodnout, že hro­zící obchodní střet s Amerikou patří do rukou demokraticky řízených institucí. Taková hra je zcela mimo ligu centrálních bank.

© Project Syndicate, 2019