72Neauditované výsledky největších domácích firem za loňský rok jsou až na výjimky velmi dobré. Zisk Škody Auto vzrostl o 134 % na rekordních 7,9 mld. Kč. Z titulů obchodovaných na pražské burze zaujal ČEZ. Čistý zisk potenciálního národního šampiona proti roku 2004 předběžně stoupl o 70 %. Výrazně lépe si vedla i většina dalších blue chips. Burzovní index PX 50 přesto poslední únorový den, kdy většina z nich zveřejnila výsledky za rok 2005, ztratil 2,3 %. Tento vývoj má více příčin. Stěžejní ale je, že firmy nenaplnily očekávání investorů.

LZE SPEKULOVAT o rezervách či slabinách jednotlivých společností v porovnání se zahraniční konkurencí. Podobně jako u amerických firemi i u těch českých, stejně jako dalších středoevropských, si investoři zvykli na rekordní zisky, které je obtížné udržet, natož překonávat. České firmy jsou stále více srovnávány s maďarskými, polskými, ale i dalšími společnostmi. Ne vždy vycházejí z tohoto porovnání nejlépe. Platí to například o porovnání jednotlivých titulů podle poměru ceny akcie k zisku na akcii (P/E).

V případě titulů zařazených do indexu PX 50 totiž P/E aktuálně činí 31,87, přičemž jeho odhadovaná hodnota (est P/E, která vyjadřuje očekávání koncem roku) pak 21,23. Je to výrazně víc než 13,57, resp. 12,27 u akcií zařazených do maarského indikátoru BUX nebo 12,71 a 16,17 v případě polského WIG.

Zmíněný indikátor samozřejmě není jediné měřítko pro hodnocení atraktivity společností. Tak vysokému P/E by ovšem měly odpovídat lepší výsledky a hlavně vyhlídky firem. Nic na tom nemění fakt, že se na více než dvouprocentním pádu českého trhu poté, kdy byly známy výsledky většiny domácích blue chips, podepsal všeobecný pokles akciových trhů. Vyhlídky významných podniků obchodovaných na pražské burze i řada dalších, které zůstávají mimo ni, jsou nicméně velmi příznivé.

Naznačují to i pozitivní vyhlídky stavebnictví (viz Výsledky signalizují růst), které by letos mohlo posílit až o 8 %. Dalším růstovým impulsem by měla být i nová automobilka Hyundai. Pokud bude, a vše tomu zatím nasvědčuje, skutečně postavena v Nošovicích, přidá podle odhadu analytiků k růstu české ekonomiky asi půl procenta, zvedne průmyslovou výrobu o procento a půl a také výkon řady jejích domácích dodavatelů.

JAK SI VEDOU jednotlivé společnosti a odvětví? Skupině Erste Bank, která působí v několika státech, se v roce 2005 dařilo. Čistý zisk vzrostl o 37 % na 711,7 mil. eur. Zhodnocení kapitálu dané ukazatelem ROE se zvýšilo ze 17 % v roce 2004 na loňských 19 % a je na banku velmi vysoké. Bližší pohled na skupinu ukazuje, že čistý zisk České spořitelny vzrostl rovněž o 37 %, a to na 265,4 mil. eur. Podíl ČS na čistém zisku loni činil 37,3 %, tedy nejvíce z celé skupiny.

Hodnoty ROE jsou přitom u ČS úchvatné - v roce 2004 dosáhly 39,4 %, loni 38,5 %. Jde o mírný pokles, téměř 40% zhodnocení vlastního kapitálu zůstává ovšem vysoko nad alternativním nákladem na vlastní kapitál. Je však třeba podotknout, že hodnoty ROE u Slovenské spořitelny (47,7 %) a Erste Bank Maďarsko (34,1 %) jsou neméně fantastické.

Je si ale třeba položit si otázku, zda tak vysoké ROE neovlivňuje optimalizace kapitálové struktury uvnitř skupiny Erste Bank. Ceny akcií banky loni rostly, což odpovídá vývoji jejích ekonomických výsledků.

Čistý zisk Komerční banky loni podle nekonsolidovaných účetních výsledků klesl o necelá 2 % na 9,148 mld. Kč. Hodnota ROE činila 19,5 %. Jde o velmi dobrý výsledek srovnatelný se skupinou EB. Cena akcií banky loni mírně klesla. Investoři možná čekali poněkud horší výsledky.

VELKÝ NÁRŮST zaznamenaly v roce 2005 ceny akcií Unipetrolu. Je zde ale problém s daty. K dispozici jsou pouze nekonsolidované údaje. Čistý zisk sice meziročně vzrostl o 1100 %, jde však jen o velmi malou část skupiny Unipetrol. Tu nelze na základě těchto výsledků hodnotit, nemluvě o vyšší skupině Orlen.

ČEZ zveřejnil pouze předběžné výsledky za mateřskou společnost a nikoliv celou expandující skupinu. Jsou velmi dobré. Hodnota ROE přesáhla 10 %, což je pro tak stabilní odvětví velice solidní výsledek. Vysoký růst ceny akcií pravděpodobně odpovídá očekávaným přínosům z expanze společnosti. ČEZ si akvizicemi pořídil opci na budoucí výnosy.

Zentivu je nutné pochválit za množství informací v předběžné zprávě za rok 2005 (dobré informace poskytla i Erste Bank). Čistý zisk (v konsolidovaných výkazech) meziročně výrazně vzrostl, a to o 14,8 % na 1,9 mld. Kč. Z dlouhodobého hlediska je pozitivní růst nákladů na výzkum a vývoj. V meziročním srovnání jde ale o negativní jev. Hodnota ROE loni dosáhla v průměru 20,4 %, což je pro výrobní podnik velmi dobré. Finanční výsledky v meziročním hodnocení jsou velmi příznivé. Tomu odpovídá i vývoj ceny akcií.

Také Český Telecom poskytl obsáhlou zprávu. Ve finanční oblasti klesl loni jeho čistý zisk o 13 % na 7,164 mld. Kč. Hodnota ROE činila necelých 9 %, což je velmi solidní úroveň. Mírně tak sice klesla, přesto lze označit jeho finanční výsledky za dobré. Čistý zisk, tržby a další ukazatele poklesly, cena akcií však výrazně rostla. Projevuje se zde jistě i vliv začlenění do skupiny Telefónica.Ta se nedávno rozhodla, že ČTc sloučí s mobilním operátorem Eurotelem. Telecom očekává zvýšení hodnoty nové firmy Telefónica 02 CR až o 54 Kč na akcii.

Stavby silnic a železnic vykázaly podle předběžných konsolidovaných dat mírný nárůst čistého zisku o 7 % na 680 mil. Kč. Z těchto údajů je možné spočítat hodnotu ROE jen pro nekonsolidované výsledky. Za rok 2005 činí 19,6 % proti 18,6 % o rok dříve. To se odrazilo v růstu cen jejich akcií, objemy obchodů ale nebyly vysoké.

DOSTUPNÁ FINANČNÍ DATA jsou pouze předběžná a nezahrnují všechny kotované podniky. Přesto z nich lze udělat předběžný závěr, že se finanční situace kotovaných podniků proti roku 2005 zlepšila. Investoři však zřejmě skutečně očekávali lepší výsledky, takže cena akcií po jejich zveřejnění klesla. Mohly je přitom samozřejmě ovlivnit i jiné vlivy, které je obtížné kvantifikovat.

Z údajů lze odvodit, že se letos finanční výsledky firem dál zlepší, patrně však méně výrazně než loni. Tento růst zřejmě podváže hlavně nepříznivý vývoj ceny ropy, rostoucí konkurence z jiných než středoevropských zemí a možné problémy s návratností investic vložených do expanze.

Pohled na akcie kotované na BCPP evokuje otázku, nakolik tyto firmy představují českou ekonomiku? ČEZ, regionální energetiky a plynárenské podniky reprezentují velkou část energetiky. Vzhledem ke konsolidaci ale přestávají být podnikem, který působí pouze v ČR. Také Unipetrol a Zentiva představují část odvětví chemie a zpracování ropy. Unipetrol je ale součástí PKN Orlen a Zentiva expanduje do zahraničí. Český Telecom tvoří podstatnou část odvětví spojů podobně jako Philip Morris v případě zpracování tabáku. To je ale prakticky vše. Na pražské burze jsou tak kotovány dcery zahraničních firem, menší české podniky a dva počínající středoevropští obříci: ČEZ a Zentiva.

Zmíněné dvě firmy je vhodnější srovnat s podobnými středoevropskými podniky. Zentivu (viz Doma jednička, jinak spíše průměr) například s maďarským Gedeon Richterem a Egisem nebo s evropskými giganty Novartisem a Astrazenecou. V řadě ukazatelů je srovnatelná, její růst již ale nepůsobí tak dramaticky. ČEZ nemá v odvětví srovnatelného partnera, jehož akcie se obchodují na burze.

RŮST TRŽEB, čistého zisku, ROE a dalších podobných ukazatelů firem, kotovaných na Burze cenných papírů Praha, nemusí korespondovat s vývojem české ekonomiky. I když v některých odvětvích jsou na burze giganti jako ČEZ, rozhodně netvoří celou ekonomiku. Vypovídají o tom data celé podnikové sféry za 1. až 3. čtvrtletí loňského roku, které zveřejnilo Ministerstvo průmyslu a obchodu, i odhady expertů.

V nefinanční sféře vzrostly tržby za devět měsíců o více než 9 %. Podobný výsledek mohou dosáhnout za celý loňský rok. Čistý zisk za tři čtvrtletí klesl proti předchozímu roku o 1,5 %. Na konci loňského roku bude ale patrně o něco lepší. Jeho nárůst odhadujeme na 1-2 %. Hodnota ROE za 1. až 3. čtvrtletí 2005 přepočtená na roční bázi dosáhla 10 %. Na konci roku lze čekat její snížení na 9,5 %.

Výsledky za rok 2005 budou tedy velmi dobré, ale asi mírně zaostanou za očekáváním tří čtvrtletí 2005.

Na burze jsou podniky působící v odvětví energetiky (ČEZ), chemie a zpracování ropy a farmacie (Unipetrol a Zentiva), ve spojích (Český Telecom) a banky. V energetice je po konsolidaci jasně největší ČEZ. Soutěžit s ním může jen Transgas, který patří do potrubní dopravy. Obdobným gigantem v odvětví chemie a zpracování ropy je v rámci celého konsolidovaného celku Unipetrol. Ve spojích je Český Telecom ve spojení s Eurotelem největší, T-Mobil, Vodafone a Česká pošta ale také patří mezi giganty. ČTc přitom nemá v oboru postavení jako např. ČEZ.

PROBLÉMEM JE, že řada těchto gigantických firem, působících v české ekonomice, není obchodována na burze. Platí to i o vůbec největší firmě, tedy Škodě Auto. Malá rozhodně nebude po najetí na plnou kapacitu automobilka v Kolíně. K větším firmám patří rovněž výrobci automobilových dílů (např. Bosch nebo Autopal). Giganty najdeme i v hutnictví (Ispat NH a Třinecké železárny), a také v elektrotechnice, např. Foxconn, Panasonic a Siemens. V gumárenství je číslem jedna Barum Continental, v obchodě dominují obchodní řetězce, v dopravě České dráhy. Mezi velké firmy patří také stavební společnosti Skanska, Metrostav a další.

V české ekonomice je mnoho obrů, kteří určují vývoj celé ekonomiky. Ve srovnání s Polskem nebo EU to však již není tak zřejmé. I naše ekonomika je ovšem ve srovnání s Unií malá.

Z výčtu českých gigantů je přitom zřejmé, že jde převážně o podniky pod zahraniční kontrolou. Pokud bychom je chápali jako součást celé skupiny, například Volkswagen, hýbou českou ekonomikou globální hráči, kteří jsou kotováni na větších burzách, než je ta pražská.

Inka a Ivan Neumaierovi
spolupracovníci Ekonoma

Související